De ce a crescut inflatia la maximul din ultimii 40 de ani? Iata 4 cauze ale celei mai grave greseli de politica monetara din ultimii ani.

Mai recent, o interpretare gresita a fortei pietei muncii si persistenta socurilor de pret declansate de pandemie au dus la cea mai mare rata a inflatiei din ultimii 40 de ani, iar capitolul final al acestei saga este inca de scris. Eroarea de politica a deschis calea pentru a face din 2022 cel mai rau an pe pietele financiare, probabil din anii 1930. Atat actiunile, cat si obligatiunile s-au prabusit, iar presedintele Rezervei Federale, Jerome „Jay” Powell se afla in centrul turbulentelor financiare, plasandu-l pe lista celor mai influenti oameni de pe piete. 

Criticii s-au napustit asupra Fed. Insistenta lui Powell conform careia cresterea inflatiei a fost „tranzitorie” si s-ar disipa rapid odata ce economia s-a redeschis mai complet a fost numita „probabil cel mai prost apel de inflatie din istoria Fed” de Mohamed El-Erian, consilier economic sef al Allianz. Economistul Stephen Roach l-a comparat pe Powell cu fostul presedinte al Fed Arthur Burns, a carui nehotarare sub o presiune politica intensa a dus la inflatia zdrobitoare din anii 1970. In martie 2022, cand Departamentul Muncii raporta o crestere anuala de 7,9% a preturilor de consum, Powell si Fed tocmai isi incheiau injectiile de lichiditate pe pietele financiare.  

Modul in care Powell, care nu este un economist calificat, este in cele din urma amintit, va depinde de faptul ca este capabil sa controleze inflatia fara a conduce SUA intr-o recesiune profunda. Totul s-ar putea incheia relativ bine, dar dezbaterea despre semnele ignorate de banca centrala a SUA si de ce va fi studiata si dezbatuta in anii urmatori. 

Deocamdata, expertii externi dezbat cauzele care au dus la marea greseala de politica. Unii oficiali ai Fed, inclusiv Powell, au inceput sa intervina. Urmatoarele sunt cele patru cauze care stau la baza erorii initiale de politica care au aparut in interviurile cu expertii. Acestea includ noul cadru de politica al Fed, neincrederea lui Powell in previziuni, consecintele neintentionate ale unor ghiduri anticipate pe care Fed le-a dat pietelor in 2020 si natura furtunii economice perfecte a pandemiei.

Un nou cadru politic a fost dezvaluit in august 2020

In august 2020, pe masura ce natiunea iesea din blocarea COVID-19, Rezerva Federala a lui Jay Powell a anuntat o schimbare monumentala. Cu mai bine de un an inainte de pandemie, Fed a lucrat la un nou cadru de politica si pandemia nu era pe cale sa opreasca banca centrala a SUA sa puna in aplicare ceea ce a pus la punct. 

„Economia evolueaza mereu”, a spus Powell. „Strategia pentru atingerea obiectivelor sale trebuie sa se adapteze pentru a face fata noilor provocari care apar” a comitetului pentru rata dobanzii Fed.

Powell nu se referea la evenimentele economice extraordinare asociate cu primele zile ale pandemiei. In schimb, schimbarea politicii a fost conceputa pentru o lume cu inflatie scazuta, o realitate care se prelungise de vreo doua decenii.

„Documentul-cadru a venit dupa 20 de ani in care a fost foarte dificil sa duci inflatia la 2%. Si astfel, din pacate, cadrul presupunea ca acel tip de mediu va persista”, a declarat fostul presedinte al Fed din Boston, Eric Rosengren, intr-un interviu.

Cu noul manual, Fed a decis in esenta ca nu va creste ratele dobanzilor la primul semn al unei piete a muncii puternice, care devenise o regula cardinala dupa lupta cu inflatia ridicata din anii 1980. In schimb, Fed ar avea mai multa rabdare inainte de a utiliza instrumentul contonant de crestere a ratelor dobanzilor pentru a creste costurile de imprumut pentru intreprinderi si consumatori pentru a reduce inflatia.

Acest lucru a schimbat increderea indelungata a Fed pe modelele curbei Phillip, care spun ca pietele fortei de munca inguste si presiunile salariale sunt un factor principal al inflatiei.

Schimbarea a fost intampinata cu scepticism de unii experti, cum ar fi Stephen Stanley, economist sef la Amherst Pierpont Stanley, un broker american cu venit fix. Intr-un e-mail adresat clientilor dupa anuntarea noului cadru, Stanley a spus ca, de fapt, Powell a ajuns la concluzia ca inflatia este pur si simplu un mister pentru Fed si, deoarece nu are capacitatea de a prezice cu exactitate inflatia, trebuie pur si simplu sa reactioneze la ea dupa ce rezultatele sunt in. 

„S-ar putea sa functioneze in regula, dar daca inflatia are loc cu „decalaje lungi si variabile”, asa cum a spus celebrul Milton Friedman, atunci o politica reactiva va fi intotdeauna in spatele curbei, un exercitiu de inutilitate”, a spus Stanley. „Pana cand Fed si-a dat seama ca politica este prea usoara, geniul inflatiei va fi scos din sticla. Apropo, aceasta este exact abordarea care a provocat atat de multe probleme Fed la sfarsitul anilor 1960 si 1970.”

Astazi, atat Rosengren, cat si Stanley cred ca noul cadru a contribuit la focarul inflationist actual.

„Cred ca cadrul a determinat, de fapt, comitetul sa intarzie actiunile pe care le-ar fi putut lua mai agresiv in cadrul precedentului”, a spus Rosengren.

O neincredere in prognoze

Lou Crandall, economist-sef la o firma de cercetare care analizeaza operatiunile Rezervei Federale, a spus ca Powell si colegii sai de la Fed, la fel ca multi economisti, nu au tinut pasul cu perspectiva economica in schimbare rapida.

Cand s-au confruntat cu o inflatie ridicata, „au fost hotarati sa nu reactioneze exagerat la ceea ce parea a fi un eveniment special”, a spus el.

Crandall a spus ca Powell, un avocat de formare care a lucrat ani de zile ca partener la Carlyle Group CG, -0,25%, o firma de capital privat, a fost foarte sceptic cu privire la modelele si previziunile economice. 

„O cariera in capitalul privat va va face sa fiti putin sceptici cu privire la previziuni”, a spus Crandall.

Acest lucru a determinat Powell Fed sa treaca la „o functie de reactie bazata pe rezultate” de la o dependenta anterioara de previziuni. Cu alte cuvinte, Fed a vrut sa vada „albul ochilor” inflatiei, mai degraba decat sa anticipeze prezenta acesteia la orizont.

Bill Nelson, un fost membru de top al Fed, care este acum economist sef la Bank Policy Institute, o firma de lobby pentru cele mai mari banci din SUA, nu este un fan al folosirii nivelurilor actuale pentru a face politica.

„Fed ar trebui sa priveasca inainte, nu in jur”, a scris Nelson intr-un e-mail de vara adresat colegilor. „Este la fel cu a conduce o masina. Pentru o calatorie lina, trebuie sa privesti inainte. Daca te uiti doar la imprejurimile tale imediate, ajungi sa trantesti franele sau sa accelerezi” atat de repede incat mai tarziu trebuie sa trantesti franele.

Indrumarea directa se transforma in camasa de forta pentru Fed

Greseala care ii sacaie pe oficialii Fed este usor diferita. Se refera la doua „orientari anticipate” furnizate pietelor financiare in 2020.

Imediat dupa criza financiara din 2008, participantii de pe piata de obligatiuni au inceput sa anticipeze ca Fed va creste in curand ratele dobanzilor. Fed nu a vrut ca randamentele obligatiunilor pe termen lung sa creasca, asa ca a dat indrumari pietei ca nu isi schimba cursul pentru o lunga perioada de timp. Acest lucru a mentinut ratele dobanzilor scazute. In cele din urma, Fed nu si-a majorat rata dobanzii de referinta pana in 2016.

De la inceputul pandemiei, Fed cumpara 120 de miliarde de dolari in trezorerie si titluri garantate cu ipoteci in fiecare luna pentru a sprijini pietele si economia, precum si pentru a mentine ratele dobanzilor scazute. 

Ca parte a orientarii sale anticipate, Powell si Fed au vrut sa stabileasca criteriile necesare pentru a incetini si a pune capat achizitiilor de obligatiuni si, de asemenea, cand va avea in vedere prima majorare a ratei.

Piata a inteles de la Powell si alti oficiali ai Fed ca incetarea achizitiilor de obligatiuni este o conditie prealabila pentru orice majorare a ratei. Pentru piata, atata timp cat Fed cumpara active, nu avea de gand sa majoreze ratele. In ultimul ciclu, Fed a asteptat doi ani intre incheierea achizitiilor si cresterea ratelor.

Indrumarea privind cresterea ratelor a venit prima in septembrie 2020. Fed a spus ca nu isi va ridica rata de referinta de aproape la zero „pana cand conditiile de pe piata muncii nu vor atinge niveluri in concordanta cu evaluarea [comitetului Fed pentru rata dobanzii] privind ocuparea maxima si inflatia a crescut la 2% si este pe cale sa depaseasca moderat 2% de ceva timp.”

In decembrie 2020, Fed a continuat si a oferit indrumari ca va continua sa cumpere obligatiuni in ritmul lunar de 120 de miliarde de dolari „pana cand se vor realiza progrese substantiale in directia obiectivelor Comitetului privind ocuparea fortei de munca si stabilitatea preturilor maxime”. 

In timp ce Fed nu a definit niciodata „progres substantial suplimentar”, participantii de pe piata financiara au considerat un semn clar ca Fed nici macar nu s-ar gandi la cresterea ratelor dobanzilor pana in 2022. Acest lucru a pus capat oricarei discutii despre reducerea cumparaturilor de obligatiuni timp de sase luni. Intre timp, presiunile inflationiste s-au aprins.

„Economia a evoluat rapid in 2021”, a remarcat Christopher Waller, un guvernator al Fed, intr-un discurs de anul trecut.

Waller a spus ca este o intrebare deschisa daca indrumarile emise de Fed „era prea restrictive” si s-ar putea sa nu fi permis suficienta flexibilitate pentru Powell si ceilalti 11 membri cu drept de vot ai Comitetului Federal pentru Piata Deschisa pentru stabilirea politicii monetare.

Intrebat despre aceasta orientare anticipata la o conferinta de presa recenta, Powell a spus ca Fed crede ca trebuie sa faca o declaratie ferma ca va readuce inflatia la 2%.

„Nu cred ca asta a schimbat material situatia. Dar trebuie sa recunosc, nu cred ca as face asta din nou”, a spus Powell. El a adaugat ca, poate, lectia este sa lasati putin mai multa flexibilitate in ghidarea inainte.

In cele din urma, Powell a spus ca nu este sigur ca este o mare problema. „A contat pana la urma? Stii, noi – daca te uiti la – chiar nu cred ca a facut-o. Nu sunt sigur ca ar fi contat daca am fi crescut ratele cu trei luni mai devreme.” 

Cu toate acestea, Fed a trebuit sa pivoteze puternic si a oprit toate achizitiile de obligatiuni cu doar cateva zile inainte de a-si majora rata dobanzii de referinta in martie a acestui an. In plus fata de Powell, alti oficiali ai Fed, cum ar fi presedintele Fed din Cleveland, Loretta Mester, au spus ca orientarea anticipata ar trebui imbunatatita in timpul urmatorului ciclu economic.

Furtuna perfecta

Cea mai buna explicatie pentru eroarea Fed a fost ca pandemia a dus la o furtuna perfecta pe care nimeni nu o putea prezice.

„Problema principala a fost sa nu vedem toate fortele inflationiste reunite. Sincer, aceasta a fost o furtuna perfecta. S-a intamplat orice lucru posibil care ar putea duce la inflatie”, a spus Mark Gertler, profesor de economie la Universitatea din New York, care a fost coautor de lucrari impreuna cu fostul presedinte al Fed si laureat al Nobelului Ben Bernanke.

Redresarea economica rapida din blocarea COVID-19 a condus la o explozie a cererii, alimentata de platile de stimulare guvernamentale catre consumatori si intreprinderi, dar si complicata de intreruperile lantului de aprovizionare legate de pandemie. Razboiul din Ucraina a fost un alt factor major care a impins preturile petrolului si „nu poti invinovati Fed pentru ca nu a prevazut asta”, a spus Gertler. Intre timp, revenirea lenta la munca, pensionarile si demisiile de la munca neplacuta in timpul pandemiei au insemnat ca penuria de pe piata muncii a dus la cresterea salariilor.

Cu beneficiul retroviziunii, a spus Gertler, aceste forte au sens, dar economistii nu le-au prevazut pe toate din timp.

Istoria lunga a inflatiei scazute in deceniul dinaintea pandemiei a tulburat si mai mult apele. Fed si alte banci centrale au incercat si nu au reusit sa impinga ratele inflatiei la 2%. Au existat intrebari serioase cu privire la daca bancile centrale ar putea chiar sa creeze inflatie, deoarece aproape ca nu existase inflatie de aproximativ 25 de ani. Politicile fiscale si monetare expansioniste rezultate in urma crizei financiare din 2008 nu au generat o crestere a preturilor de consum peste tinta de 2%. „Pur si simplu nu au vazut asta venind”, a spus Gertler.

Brian Bethune, profesor de economie la Boston College, a declarat ca Biroul National de Cercetare Economica a facut o greseala cand a numit oficial recesiune de doua luni de la inceputul pandemiei in martie-aprilie 2020. El a spus ca economia s-a redresat rapid, dar eticheta de recesiune a determinat Fed si Congres sa dea un stimulent care nu era necesar. 

In schimb, Congresul si Fed au fost ingrijorati de posibilitatea unei noi depresii economice, iar asta i-a determinat pe parlamentari sa adopte mai multe pachete masive de ajutor fiscal, iar banca centrala sa mentina ratele dobanzilor la zero pentru prea mult timp.

Pentru Fed, insa, furtunile financiare vin cu teritoriul. Banca centrala a reactionat ferm la pasii gresiti din 2008. Fed a instituit cerinte de capital pentru cele mai mari banci si acum efectueaza teste anuale de stres pentru a se asigura ca aceste banci au capital adecvat pentru a face fata unei recesiuni severe. 

Dar, avand in vedere lupta lor actuala impotriva cresterii preturilor, Powell si alti oficiali ai Fed nu par sa creada ca acum este un moment bun pentru a revizui cadrul de politica din 2020 si eroarea recenta a Fed privind inflatia.  

„Nu putem da vina pe cadru. A fost o explozie brusca, neasteptata a inflatiei. Si apoi a fost reactia la ea si a fost ceea ce a fost”, a declarat Powell reporterilor in martie. Discutia, se pare, ar putea trebui sa astepte pana in 2025, cand Fed a spus ca va revizui politica.